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浙江丽水广播电视大学 卢显文 山东菏泽建筑公司 付龙福
目前，高新技术企业已成为我国经济发展中主要的增长点，担负着引领经济持续快速增长和促进科学技术跨越式发展的重任。十六大报告专门提到要“积极发展对经济增长有突破性重大带动作用的高新技术产业”。然而，我国融资制度的缺陷成为制约这些企业成长的主要瓶颈。因而，中小企业板块的设立，对于饱受融资限制困扰的高新技术企业来说无疑是一大福音。 一、高新技术企业的融资限制与融资方式 高新技术企业作为知识密集、技术密集的经济实体，需要很高的投入来开发技术领先的产品，产品的高附加值使得高新技术企业一旦成功，技术上的领先将迅速转化为经济价值，投资收益率非常高。尽管高新技术企业较一般企业更具成长性，但它们同时属于高风险群体。因为高新技术企业作为一个群体，具有比一般企业更高的违约率，原因在于：第一，作为高新技术企业创办者的科技人员通常缺乏管理和创业才能。第二，由于高新技术产品或服务是创新性的，在进入市场时会遇到更大困难。第三，在高新技术领域，产品或服务较之传统领域的产品或服务来说，生命周期更短。第四，在投产前或提供服务前需要资金提供者指导其研究和发展，此时不仅是高新技术产品或服务和市场处于模糊状态，而且这种产品或服务能否研究出来也是一个未知数。 基于上述原因，资金提供者通常不会向高新技术企业提供资金或在提供资金时附加较高的条件作为承受高风险的报酬。相应地，高新技术企业便会受到融资限制。Aston商业学校1991年对高新技术企业的融资限制进行了分类，认为“融资限制”(Financial Constraints)包括以下几个方面：（1)企业想寻求资金，但无供方；（2)企业想寻求资金，也有供方，但供方的条件难以接受；（3)企业不想寻求资金，因为知道没有供方或供方的条件难以接收。据调查，有65.2%的未上市高新技术企业经常遭遇融资限制，不同发展阶段的企业受到融资限制的程度不同。一般来说，早期发展阶段的企业较易受到资金限制，规模较小的企业较易受到资金限制。 一般而言，企业的融资方式可分为股权式融资和债务式融资，股权资金来源可分为自有资本、天使基金、风险投资、公众股权(发行股票或公开上市)；债务资金来源可分为私人借贷、商业信贷、金融机构短期和长期贷款。还有一种相对于传统证券化的融资方式来说，但不计入企业资产负债平衡表的表外融资科目——金融资产证券化，即把经过评估后的金融资产以证券的形式进行再发行，并销售给公众投资者以实现资金筹集的一种企业融资方式。而高新技术企业由于其高投入、高风险、高回报的特性决定了它在不同的发展阶段，有着不同于一般企业的融资方式。 二、我国高新技术企业上市融资现状分析 央行最新调查数据表明，银行贷款仍是目前我国中小企业融资的主要渠道，而对高新技术企业来说，通过银行贷款获取资金支持并非易事，通过间接融资筹得资金则更是难上加难。据统计，我国中小企业股票融资仅占其国内融资总量的1%左右，民营企业直接上市数量不到上市公司总数的6%，经国家认定的高新技术企业上市数量只占其总量的1%左右。因此，完善金融支持体系，完善资本市场功能，为高新技术企业进入资本市场创造条件，显得至关重要。 在目前的金融体制下，银行机构发放贷款的主要标准是信誉、偿还能力和抵押物等。在高新技术企业的创业阶段，由于风险大，信誉尚未建立且无有价值的抵押物，所以很难从银行获得贷款；公开上市发行股票融资的前提条件是企业有过去的经营业绩，财务状况良好，所以高新技术企业很难跨进上市这条“门槛”。虽然近期国家在政策上对高新技术企业发行股票给予很大的支持，但是上市的企业数只占很少一部分。据统计，2001年北京6690家高新技术企业中，有59家企业净资产规模达到了2000万元以上，并且2000年的收益率在10%以上，基本具备了在主板上市的条件，但这些企业只占总数的0.88%。 我国高新技术企业对资金的“渴求”与现实经济生活中资金供给缺口之间的矛盾，期待着出现一种新的金融契约，即新制度安排。诺斯明确地说过：制度在一个社会中的主要作用是通过建立一个人们相互作用的稳定的结构来减少不确定性。2004年5月深交所中小企业板块的推出，不仅使深交所乃至中国证券市场获得新的活力，更重要的，创立中小企业板块还是规范中小企业治理结构、调整证券市场格局的有效方法，更有助于改变目前高新技术企业融资渠道单一的现状，相应降低银行风险。中小企业板块作为深圳证券交易所主板市场的一个组成部分，重点安排主板市场拟上市公司中具有较好成长性和较高科技含量的中小企业发行股票和上市。截至2004年8月底，在中小企业板上市的36只新股，2004年中期平均每股收益高达0.22元，盈利能力明显高于主板上市公司的平均水平。 三、高新技术企业上市融资的利弊分析 高新技术企业和其投资者选择公开上市，有几方面典型的动机。同时，这一方案也存在一些成本。这些矛盾性因素的重要性会随着时间的变化而变化。 (一)高新技术企业公开上市的潜在利益 1、筹集资金的需要高新技术企业公开上市的一个重要动机是筹集资金的需要。许多高新技术企业，例如新的半导体制造厂和生物技术公司为了成功开发新的产品需要大量的资金，这类资金往往通过其他渠道难以筹集。例如，银行和其他债权投资者会认为贷款给这类公司风险太大。而且，即使风险投资公司愿意为这类公司提供初期资本，它也不能不断地为公司提供资金直到公司有正的现金流为止。例如，大多数风险投资基金最多只能将10%或15%的资金投入企业。因此，为项目筹集资金的需要是高新技术企业公开上市的一个重要动机。而且，许多企业在随后的上市融资中筹集比IPO更多的资金。IPO提供了重要的优势：即使企业未能在首次公开上市时筹集到所需的全部资金，它也使得随后的融资过程更快并且费用更少。 2、获得流动性高新技术企业公开上市的第二个动机是获得流动性的愿望。高新技术企业通常是新兴企业，企业的创始人不愿意“将所有的鸡蛋放在同一个篮子里”，而希望出售他们的一部分股份以谋求分散风险。风险投资家也希望他们的投资可以及时变现，无论是通过彻底出售他们的股份还是将股份分销给公众投资者，以此获得高额回报率。 3、提升企业形象第三个动机是公开上市可以有助于加强高新技术企业与客户及供应商之间的合作关系。作为一个上市公司有助于企业建立稳定可靠的形象。这在产品不是一次性买断而需要进行服务或者升级的行业尤为重要。例如，一家公司也许不会愿意从一个私人经销公司购买对生产起关键作用的软件，因为这种公司可能会很快消失而不能进行产品的升级或者解决问题。加强可靠性是外国科技公司寻求打入美国市场的一个特别重要的原因，相对于其他地方性的证券交易所，它们更乐意在纽约的NASDAQ市场上市。 (二)高新技术企业公开上市的潜在缺点 高新技术企业在获取公开上市的潜在利益的同时，也无法避免地要付出成本，这使得许多公司更加小心权衡：首先，从开始准备上市的法律、会计和投资银行的费用是相当高的，通常总计达到筹集资金总额的10%或者更多；其次，公开交易要求的信息披露和审慎调查也许会带来麻烦，尤其是对于商业秘密性高的高新技术企业，透明度要求将使它的研究动向为竞争对手所知；最后，如果一旦公司提出上市申请，却因为非公司所能控制的因素而导致随后被撤回，一些经营人员担心公司也许会留下“污点”。特别是，其他投资者可能会不愿意考虑投资这种因为重大失误或者经营问题而被迫撤回公开上市申请的公司。 四、充分利用中小企业板块，推动高新技术产业发展 高新技术企业融资问题在国民经济发展中具有重要意义，不仅取决于高新技术企业对经济发展、对社会就业做出的贡献，而且在于高新技术企业在产业“生物圈”中不可替代的地位，还在于其自身的发展潜力。大力发展高新技术企业，亟须资本市场的支持。中小企业板块的设立正是这种支持的具体体现，并且这种支持不仅仅局限于资金的层面。 首先，中小企业板块为高新技术企业提供更多、更平等的上市机会。中小企业板块是旨在为成长性中小企业、高新技术企业服务的专门市场，它的设立和稳步推进，将极大改变目前高新技术企业通过公开发行股票融资的种种困境，加快高新技术企业进入资本市场的进程，为其成长提供良好的市场条件。 其次，中小企业板块有利于增强高新技术企业的风险承担能力，为企业成长创造丰富的资产购并与重组空间。一方面，中小企业板块在为风险偏好不同的投资者提供新的投资选择的同时，使企业能尽快筹集到成长所需要的资本，有效降低高新技术企业的财务风险；另一方面，为高新技术企业成长提供了资本运作和资产重组的舞台，为企业获取和整合内外资源，实现规模扩张和提升核心竞争力提供了有效手段。 再次，中小企业板块将在高新技术企业成长中发挥示范和引导作用，带动更多的高新技术企业朝着规范化方向快速成长。高新技术企业进入资本市场所经历的改制、辅导、优化治理结构、规范经营活动、改善基础管理、熟悉并按资本市场“游戏规则”运作这一系列的过程，将“历练”并引导高新技术企业朝着规范化方向成长。 最后，中小企业板块有助于建立全社会对高新技术企业发展的良好预期，从而带动服务于高新技术企业的投融资体系的加速建设，健全市场经济条件下高新技术企业融资体系，加快高新技术企业规范运作与健康成长的进程。 中小企业板块的推出，掀开了我国运用资本市场培育高新技术企业新的一页，但同时必须意识到，作为促进高新技术企业成长的一种制度安排，中小企业板块作用的发挥还需要其他条件和因素的配合，需要通过全社会的共同努力，积极创造条件，营造有利于中小企业板块稳定健康发展的环境。 |
